“EL BCRA DESAPROVECHÓ UNA OPORTUNIDAD PARA MOSTRAR INDEPENDENCIA”

 Alejandro Radonjic  1  Finanzas,

“Si por casualidad se produjera un incremento abrupto de los precios core, creo que hoy nadie creería que el BCRA sea lo suficientemente independiente como para subir las tasas”, plantea el economista Hernán Hirsch, director de FyE Consult, el diálogo con El Economista. Asimismo, habla sobre cuánto más bajarán las tasas, el atraso del tipo del tipo de cambio, las emisiones de deuda en moneda local y estima un dólar a $16,5-17 para fines de 2016.

Si bien fue una reducción pequeña y casi testimonial, algunos colegas de usted plantearon que el BCRA se apuró al reducir la tasa de interés que pagan las Lebac a 35 días y puso en juego su credibilidad. ¿Cuál es su opinión?

Coincido con esa opinión. La decisión de reducir la tasa de interés ocho días después de que el ministro de Hacienda y Finanzas señalara que el BCRA reducirá la tasa “más pronto que tarde” y sin información clara y pública respecto de que se haya producido una disminución de las presiones inflacionarias impide identificar si verdaderamente la entidad actúa en forma independiente. Lo cierto es que hoy el BCRA desaprovechó una oportunidad para mostrar independencia respecto del Ministro de Hacienda y si por casualidad se produjera un incremento abrupto de los precios core creo que hoy nadie creería que el BCRA sea lo suficientemente independiente como para subir las tasas. Además, hay consultoras que estiman que los precios core se aceleraron en abril. Nuestras estimaciones, en cambio, muestran señales muy tenues de moderación en el ritmo de crecimiento de estos precios. Por último, reducir la tasa de interés justo en el mes de mayor inflación del año, como fue abril, luce como una decisión arriesgada. Más aún, cuando los bancos centrales suelen pecar por ser muy prudentes en sus decisiones de política monetaria.

Todo indica que, pese a la advertencia que hizo sobre una poco probable suba de los precios core, la tasa seguirá cayendo. ¿A qué ritmo estima?

Prevemos una reducción de la tasa de interés del BCRA muy gradual. En nuestro escenario base, con continuidad de una política monetaria contractiva como la actual estimamos una reducción de la tasa de inflación a niveles del 1,6-1,8%, una vez diluido el proceso de ajuste de precios relativos al alza, y una recuperación del nivel de actividad económica para fin de año. Como la velocidad en que se materializarán los resultados de inflación y crecimiento económico serán muy diferentes a los que están demandando los tiempos políticos, entendemos que la presión sobre el BCRA para que reduzca la tasa de interés será muy fuerte en los próximos meses. Ahí se verá cuán independiente será la política monetaria. La inflación está alta y, por ende, el tipo de cambio real se atrasa. ¿Puede volver la dolarización de carteras o no rinde dolarizarse hoy?

Efectivamente, la dinámica actual de precios y tipo de cambio es insostenible en el tiempo. O el BCRA logra reducir las presiones inflacionarias o en algún momento se producirá una corrección cambiaria. Hoy se advierte que inconsistencia entre una política monetaria de tasas de interés reales positiva y desaceleración de los agregados monetarios con una política fiscal de fuerte expansión del gasto público primario (39% en marzo), y con una de ingresos que está convalidando incrementos salariales del 30-40% anualizados. Si no hay corrección y moderación en el actual mix de política económica, la probabilidad de un proceso de dolarización de carteras será creciente en el tiempo.

¿A qué valor estima el precio del dólar para fin de año?

Para fin de año prevemos un dólar en un rango entre los $16,5-17. Con una tasa de inflación que estará rondando el 40-43% anual, estimada para el IPC-CABA, proyectamos una dinámica de apreciación real del peso para el resto del año.

El jueves pasado, el Gobierno comenzó a buscar financiamiento en pesos en el mercado local vía los Bonac 17. ¿Cuánto estima que buscará en lo que resta de 2016 y hay efecto de crowing out, es decir, que el sector privado quede desplazado? De acuerdo a nuestras estimaciones, el Gobierno estará emitiendo $120.000 M en el mercado interno en lo que resta de 2016. Este volumen de colocación de títulos en un contexto de política monetaria restrictiva, entendemos, producirá un efecto crowing out. El crecimiento del crédito al sector privado será negativo en términos reales en 2016.

http://www.eleconomista.com.ar/2016-05-el-bcra-desaprovecho-una-oportunidad-para-mostrar-independencia/

Gasto público mata tasa de interés

Nota de Ambito del martes 17 de Mayo de 2016

http://www.ambito.com/diario/839427-el-desafio-que-el-gasto-publico-no-mate-a-la-tasa 


Versión Original:

Gasto público mata tasa de interés

Del mismo modo en que medimos y analizamos diversos índices de precios “core”, que nos permiten tener una noción más acabada de la tendencia de la tasa de inflación dado que excluyen aquellos componentes cuyos precios se encuentran regulados (tarifas) y son extremadamente volátiles (frutas y verduras), también podemos medir el gasto público primario “core” (GPPC). Este indicador nos puede servir para analizar cuán expansiva es la política fiscal en la actualidad, como también para tener una idea de la sustentabilidad de la propia política fiscal en el tiempo y de la consistencia de la política macroeconómica que está impulsando el Gobierno.

Incluyendo dentro del gasto público primario “core” aquellas partidas sobre las cuales el Gobierno tiene un menor grado de control, es decir, donde menos opera la discrecionalidad, el GPPC podría construirse incluyendo salarios, jubilaciones y una porción no menor del total de los subsidios otorgados (p.e., AUH). Este agregado representa aproximadamente el 64% del total del gasto público primario del Gobierno Nacional.

Ahora bien, ¿qué conclusiones podemos extraer de la evolución reciente del gasto público primario “core”?

Primero, el GPPC experimentó una aceleración en el margen. En efecto, el GPPC creció un 46% entre marzo de 2016 y marzo de 2015, mostrando un ritmo de expansión muy superior al observado en el primer bimestre del corriente año (36% a/a).

Segundo, el crecimiento del GPPC fue mayor al registrado en el gasto público primario total. En efecto, las erogaciones totales primarias aumentaron un 39% en marzo de 2016 en términos interanuales.

Tercero, de los dos puntos anteriores rápidamente se puede inferir que gracias a la moderación observada en las otras partidas presupuestarias, el incremento del gasto público primario total no resultó mayor. En otras palabras, que debido a que no se le transfirieron más recursos a las provincias (21% a/a nominal), a que se frenaron las erogaciones en inversión y obra pública (11% a/a) y a que no se compró casi nada (8% a/a, o bien, se compró mejor), el gasto público primario total no creció más. ¿A cuánto ascenderá el crecimiento del gasto público una vez que el Gobierno instrumente el tan anunciado y prometido plan de infraestructura e inversión pública?

Cuarto, el ritmo de crecimiento del gasto público observado en la actualidad, al momento, no es tan diferente al registrado durante la gestión anterior. En efecto, las erogaciones primarias crecieron un 34% en 2015, un 43% en 2014 y un 33% 2013.

Naturalmente, una política fiscal de expansión del gasto público primario como la actual no luce consistente con: (i) un escenario de mayor estabilidad macroeconómica duradero en el tiempo; y (ii) el objetivo impuesto por el Gobierno de lograr de reducción de la tasa de inflación al 5% a partir del 2019.

Con el reacceso al mercado voluntario internacional de deuda que logró el Gobierno tras una renegociación exitosa de los títulos públicos en default, es posible financiar durante un período considerable una política fiscal de fuerte crecimiento del gasto público y mantener al mismo tiempo una política monetaria de tasas elevadas para lograr una reducción de la tasa de inflación. 

Sin embargo, luce ingenuo creer que la dominancia monetaria se impondrá a la dominancia fiscal en un contexto en el cual el gasto público está creciendo a un ritmo elevado (a lo sumo condicionará en el margen la política fiscal). Especialmente, en Argentina. El reacceso al mercado de deuda permitirá relajar este eventual conflicto durante un tiempo. De todos modos, impulsar una política monetaria con un objetivo decreciente de la tasa de inflación con un gasto público creciendo a un ritmo elevado generará dudas sobre la consistencia de la política macroeconómica y tendrá costos en materia de credibilidad, todo lo cual importará un esfuerzo mayor en términos de tasas de interés para el Banco Central.

Lograr una moderación sostenida de la política fiscal de gasto público no es fácil de implementar. No solo requiere tener una voluntad política firme y de poder alcanzar amplios consensos, sino también de contar con la capacidad técnica para implementar las reformas estructurales que permitan lograr un diseño macroeconómico institucional sólido que nos ponga en un sendero de desarrollo económico sostenible. Lamentablemente, en la historia argentina el gasto público siempre mató a la tasa de interés. El desafío, por tanto, es inédito.

Lic. Hernán Hirsch